親友間熱門的話題都是旅遊，夏日假期正是親子活動的時刻，主力大戶都無心在市場戀棧，常把手上部位減碼後出遊，戲稱「放暑假」。如今看來，今年的暑假效應更加明顯。

本欄曾指出，第3季台股因為景氣低迷和稅負加重等因素，將相對弱勢，近期指數再次破底，印證此一看法。股市有兩種行情，一般為反映景氣的基本面行情，另一種則是金錢帶動的資金行情。如果兩種條件都具備，會像美國一樣一發不可收拾；兩者有其中一個條件，股市也有走多頭的機會，例如陸股過去一年經濟疲軟，股市卻是狂飆。可是，如果兩個條件都欠缺，股市不容易有表現，台股，正面臨這樣的困境。

先從基本面說起。台灣經外貿依存度高，6月外銷訂單金額卻僅365.8億美元，年減5.8%，為連續三個月負成長，代表台灣出口廠商第3季的業績令人憂心。

再細看各產業，只有資訊通信產品接單年增率1.8%為正值，其餘電子產品、精密儀器、基本金屬製品、機械、塑橡膠製品、化學品都衰退；從各地區的角度來看，五大接單地區，只有美國接單成長6.2%，其餘對中國大陸及香港、歐洲、東協六國、日本接單都下滑。總計第2季外銷接單年減5.2%，是金融海嘯以來最慘，看來產業結構調緩慢的負面影響正在發酵。

其次，資金面欠缺。央行統計金融帳達19季淨流出，總金額達5.8兆元，可以看出此一趨勢。根據金管會剛公布的股市大戶問券報告，結果顯示，不論是大戶、中實戶或散戶，皆認為「租稅負擔過重」是減少投資台股最重要的因素。

在這個「資金無國界」的時代，在電腦或手機按鈕按一下，錢就「繞著地球跑」，問題是，台股投資環境和他國比較並沒有特別突出，錢出去立即回來的可能性微乎其微，反映在股市即是行情跌多漲少，投資人意興闌珊。

盤勢分析：

　「越過山丘 雖然已白了頭，喋喋不休 時不我予的哀愁」這是知名音樂人李宗盛的金曲獎作品「山丘」的歌詞，精準的刻畫他人生經驗的感嘆，讓許多人感覺是觸動心靈的佳作，換個場景到台股，看著頻創低點的指數，再將歌詞中的「喋喋不休」換成「跌跌不休」，股票族絕對感觸更多。

　從景氣角度來看，景氣對策燈號在4月首度出現藍燈，5月份雖然拉升到黃藍燈，但是綜合判斷分數僅18分，是黃藍燈的下限，周一公布的6月景氣燈號，綜合判斷分數為16分，較上月減少2分，燈號又掉到藍燈，較傷腦筋的是，景氣領先指標與同時指標同步續跌，代表國內經濟成長力道偏弱。

　資金面的部分，量能始終無法放大為隱憂。從金管會和證交所的調查顯示，大戶的確出走，為台股失血的主因，而大戶放棄台股的原因，從稅制到獲利不容易都有，仔細分析，牽連的部分從費用到產業都息息相關，也非一時一刻能改變，資金自然如「大江東去」，一去不回頭。對小股民而言，最關心的是股市何時恢復活絡，然本土主力觀望，外資持續出脫，短期內仍是負面影響。

　從技術面觀察，要再展開多頭行情，何時站回年線將是重要關鍵。去年第四季台股指數也曾三度跌破年線，分別是10、11、12月，爾後在今年初第四度回到年線上，在1月6日回測上升中的年線不破後，外資買超大舉進場，因此展開萬點行情，在4月28日來到10,014點的15年以來高點。本波大盤於7月7日再破年線後，離接近9,300點年線越來越遠，與去年底不同的是，本次年線開始下彎，而且由於扣抵去年高指數關係，除非台股連續大漲，否則年線下彎的趨勢短期內不會改變，因此，這條長期的移動平均線對台股來說，將從支撐改變為壓力，意味著台股的修正會持續一段時間。

淡淡3月天，也是台灣主要產業高科技類的淡季，台股指數卻「輕舟已過萬重山」地創下金融海嘯以來的高點，原因在於現階段資金的充沛應是人類歷史前所未有。

粗估，世界上主要經濟體在金融海嘯後釋出超過新台幣230兆元規模的資金。其中，包括美國透過量化寬鬆（QE）放出3.5兆美元 (約新台幣111兆元)、英國釋出3,750億英鎊 (約新台幣18兆元)、日本每年80兆日圓（約新台幣63兆元）、歐洲央行剛開始的QE是1.1兆歐元（約新台幣38兆元），這還沒加上去年開始進入降息循環的中國大陸。

我們不妨想像一個畫面，維持一個近年最夯的無邊際鏡面泳池，必須將水平穩地不停注入池內，讓水面保持與池際平行，塑造出看不到邊的視覺感。但是，現在注入水池的孔洞愈來愈多，而且原本想關的沒關掉，這個池內水溢出的流量與速度都將呈現快速增加，四周開始積水，這就是這個地球現在面臨的情境。

這麼龐大的熱錢，四處尋找可以投資的標的，保守的操作者加碼公債，美國10年期公債殖利率不到2%，無視於9月還是可能升息；和希臘爭執不下的歐盟績優生德國，其10年期公債殖利率創歷史新低，僅剩0.19%，只剩停泊的功能，幾乎沒有投資的意義。積極的資金則前進股市，大黑馬也是德國，法蘭克福指數今年以來漲幅21.3%，光從指數看，會以為歐債問題已經是過去式。

2015年，景氣微溫，股市還是多頭年，無庸置疑。經濟學家曾引用格林童話故事中「金髮女孩與三隻熊」的故事，形容不過冷、不過熱而溫度適中的市場為「金髮經濟」，這樣和緩復甦，沒有通膨壓力、資金飽滿的環境，的確是股市多頭的溫床。

台股在突破金融海嘯以來的高點、也是去年的高點9,593點後，盤勢開始原地踏步，除了逼近萬點近關情怯外，2月營收想當然耳沒有刺激買盤的因素，操作步伐也漸趨緩慢。

先公布的年報雖然是過去式，仍舊是值得參考的標的。美國傳奇投資者巴菲特被譽為股神，50年來為波克夏創造了1,826,163%的報酬率，平均年報酬達21.6%，遠超過同時期標普500指數9.9%的報酬率，他每年會寫一封致股東的公開信，內容包含旗下控股公司波克夏布局方向、景氣的看法，績效檢討。今年正好是50周年紀念，這封信的內容備受矚目。

內文提到波克夏的企業收購標準，透露出股神的選股原則，這六個項目分別是：一、大型收購；二、已證實的持續營利能力；三、企業的股東權益報酬率良好，同時債務很少或沒有；四、管理層稱職；五、業務模式簡單；六、一個明確的報價。

其中，他特別強調盈利能力必須是已經證實的，因為「我們對未來預期不感興趣」，而且「我們寧可去參股一家偉大的企業，也不願意去絕對控股一家泛泛之輩。即所謂寧要鮮桃一口，不要爛杏一筐」。

這樣的投資心法，創造了巴菲特723億美元（約新台幣2.27兆元）的身價。顯然，台灣上市櫃約1,500家公司陸續公布的財報，會是價值型投資人可以淘金的寶礦，技術性操作強勢股固然有所收穫，但財報還是挑選好公司創造財富的最佳工具。

台股馬年在外資助攻下，全年漲幅達12.6%，收9,529點，對投資人來說，又是豐收年。羊年新春開紅盤後，將展開新的一年走勢，應如何應對？

羊年一開始，最新的話題應會集中在Apple Watch身上。穿戴裝置一直被認為是未來的明星產品，Google、三星、索尼、小米已經出手，形式以手表與手環為主，運動用品大廠Nike也加入戰局，但銷售普通，意味著廠商們並未抓住消費者的目光，更遑論打開荷包，問題到底出在哪裡，眾說紛紜。如今，Apple新品搶市，能否延續iPhone 6的輝煌戰績，令人期待。

蘋果執行長庫克曾指出Apple Watch智慧手表將會於4月上市，那麼上市記者會可能在2月底，最慢在3月初舉行，因此，年假期間，Apple Watch可能已經吸引全球媒體目光。Apple Watch有兩種尺寸，並包括Watch、Sport、Edition三種版本、以及六款表表帶可供選擇。

庫克自己過去幾個月都戴著Apple Watch，他認為Apple Watch將帶來一種全新的溝通方式，而且更加智慧，優質的語音控制，智慧辨識，優質互動經驗，將會吸睛。相關概念股如代工的廣達、印刷電路板的嘉聯益、觸控面板的TPK等可能有機會成為「領頭羊」。

對於非蘋陣營而言，如何搶占鎂光燈焦點，不讓Apple獨領風騷是當務之急。將在3月2日開展的MWC（世界行動通訊大會）是一展實力的時候，這個大會有來自200個國家、8.5萬人次參訪，超過1,900家，大數據、物聯網、雙鏡頭等都是基本配備，5G標準也會在此討論，牽涉未來上兆商機。

2015年一開始，貨幣戰爭已然開打，歐洲央行將啟動量化寬鬆（QE），像捅了馬蜂窩，瑞士、印度、秘魯、埃及、土耳其、加拿大、澳洲、羅馬尼亞等國家在極短時間內陸續調降利率；丹麥央行今年來居然四度降息；才擔心資金外逃的俄羅斯央行將利率一口氣降8碼；去年才降息的大陸人民銀行也調降存款準備金率；連新加坡央行也緩和星元升值速度，以刺激經濟成長並對抗通貨緊縮。全球央行，繃緊神經，隨時應戰。

觀察各國行動，不論目的是為了解決通貨緊縮問題，還是打算刺激經濟或者排斥熱錢，手段都是降息，結果會釋出資金。反觀經濟獨強的美國，聯準會（Fed）何時升息、速度多快、幅度多大？仍是一個個問號。就像是最近紅透半邊天的電影《美國狙擊手》，神出鬼沒又準確無比的狙擊槍何時會射擊，讓敵人難以捉摸。根據市場推估，Fed升息最早可能在6-7月，晚則要等到明年。

如此一來，今年上半年應是人類歷史上資金最為寬鬆的時刻，美國還沒收縮資金，歐盟、日本、大陸及其他中小經濟體則不約而同地放錢，資金行情席捲全球，面臨歐債危機的德國股市創歷史新高，就是最好的例證。

台股殖利率高達3.5%，又是低油價受惠國，自然能吸引外資的這些聰明錢。1月19日到2月6日，外資買超台股金額達1,235億元，是去年全年買超金額3,546億元的三分之一強，在亞洲地區名列前茅；外資動作之快，幅度之大，以往罕見，指數漲勢可期，「站在風口上，連豬都會飛」，何況是質優的台股？

實際上，台股今年以來表現和星、韓股市在伯仲之間，不到2%的投資報酬率，只能說差強人意，原因何在？

中央銀行總裁彭淮南曾在立法院答覆立委質詢時指出：「航空母艦（指主要國家的寬鬆貨幣措施QE）開進來的時候波濤洶湧，開出去的時候也會波濤洶湧，小國家一定會受到衝擊。」意味著台灣這樣小規模的經濟體，一定會受到大國貨幣政策影響。

2015年一開始，屬於重量級的歐版QE就浮上檯面，歐洲央行（ECB）在已有的資產支持證券和擔保債券購買外，決定擴大債券購買範圍，計劃自今年3月起每月購買600億歐元政府與私人債券，預計將持續至2016年9月底，規模超過1兆歐元，比原先市場預估的5,000億到6,000億歐元金額大許多，資金洪水蓄勢待發。

由此回顧，瑞士央行在15日突然放手，取消原本訂定的瑞士法郎兌歐元的升值上限，遵守「小船遇到大艦艇還是避開」的原則，可說是不得不的明智之舉，否則現在放手，可能傷害更大。另外，需考量的是，ECB這個超乎原先預期的QE規模，也顯示出歐洲通縮問題可能較原先估計還要嚴重許多。

筆者在去年12月提出「一個地球、兩個世界」的論點，認為持續走低的油價讓世界各國的經濟發展趨勢明顯差異。概略地說，以美國為首，歐、日、中、印、韓、台等為輔的國家會是受益方，而俄羅斯、中東、拉丁美洲、非洲等能源出口國會是受害方。另外，從升息與否的角度來觀察，美國是主要先進經濟體中唯一可望在今年升息的領頭羊，英國要等到明年。至於俄羅斯和巴西，升息分別是為了阻止資金外流和防範通膨，原因不同；其他大國像中國大陸、加拿大還在降息，歐盟、日本也在執行QE。

因此，美國獨強的態勢愈來愈明顯，究竟何時升息？速度和幅度為何？可說是動見觀瞻。聯準會（Fed）將在27到28日召開利率決策會議，可望透露出蛛絲馬跡。一個合理的推測為，Fed考量到國際因素，歐盟、日本、中國大陸等重量級國家景氣復甦步伐還不穩健，為避免撲滅多頭火苗，可能會透露出不急於調高利率的訊息，那麼市場上預期升息的時間點，將會從6、7月延後到9月或第4季。

2015年的第1周，希臘可能脫離歐元區的消息便襲擊全球股市，1月6日當天，台股重挫225點，外資單日賣超180億元，股民捲進世界暴風圈。

市場盛傳著名學者指出，希臘退出歐元區的效應可能擴散至其他國家，因此衝擊「短期內會是雷曼兄弟的平方」。此言一出，投資人陷入恐慌，殺股求現。事實上，仔細看下去，該學者認為，歐洲領袖會再一次「吞下痛苦」，做出必要的讓步來保住希臘留在歐元區內，也就是說，這個風暴不會發生。

下半周，歐美股市強彈，德國法蘭克福指數甚至單日大漲3.4%，先前甚囂塵上的愛琴海騷動被拋在腦後；台股則因為金管會祭出「陸客來台買股可享國民待遇」措施，率先以157點長紅止跌，長黑陰霾瞬間退散，只看標題不明就裡的投資人可能白忙一場。

筆者去年底曾提過對未來基本面的看法：「好的時候不要看太好，壞的時候也無須太悲觀」，此觀點的推論基礎在於景氣復甦緩慢，但資金仍然充沛。也就是說，美國4月後可能升息，但歐元區及日本擴大寬鬆貨幣措施，各國政府在經濟未脫離顛簸區前，不會拿掉金融市場的奶嘴，因此，2015年可望是有驚無險的一年，投資人保持風險意識是好事，不過，不要太緊張。

從投資面解讀，如果沒有更大變數，今年的指數高低點區間可能比去年稍墊高一些，指數可能在8,500～9,900點間波動。尤其是最佳課稅財長祭出的富人稅負面效應，被最具創新的金管會主委推動的「中國大媽」資金活水化解，不缺基本面的台股，生機油然浮現。操作上，在景氣陰天的操盤術以反市場策略會順利許多，也就是回檔時找買點，上漲時找賣點，才能避免追高殺低的情形。

去年底的九合一選舉最具話題性的特色是「素人當道」，在公民意識抬頭下，沒有政治經驗背景的醫生，成了媒體和選民最關注的焦點，執政已久的政黨和政治世家的候選人，紛紛落馬，反映出社會上求新求變的心態，這現象如果用投資術語解讀，可稱為「基期過高」，選民因此用選票表現出「換人做做看」的想法。

「558.31億元」和「4兆元」這兩個數字，令台股投資人警惕。

「558.31億元」是台股在25日的成交量；「4兆元」是對岸上證綜合指數在12月9日的成交量。後者是前者的71倍，就算是以今年台股最大量的7月2日的1,537.92億元來估算，上證最大量也是台股最大量的26倍；上海交易所至10月止，上市家數共980家，台灣證券交易所上市公司家數到11月止為849家，規模差距是有，但沒有像交易量差距如此大。

短期內，台股面臨外資休假和新年長假效應，如果沒有意外，全年的單日最高成交量不會再創高，這和以往比較差異太大。

以金融海嘯之後的2009年為例，當年單日最大量為2,453億元，2010年最高量能2,032億元，2011年還衝到2,027億元。

2012年前財政部長劉憶如提出復徵證所稅的主張，全年最高量是提案前的1,719億元；2013年醞釀稅改，大盤低量盤整；2014年有「財政健全方案」，將股利可扣抵稅額減半，調增富人所得稅率最高達45%，調升銀行及保險業營業稅率至5%等，單日最大量只剩1,537億元。

台股量能不濟，金管會都忍不住祭出第五箭，原因何在？

從國際上的因素分析，17日將實施的「滬港通」可能是影響原因，加上中韓自由貿易協定（FTA）完成談判，投資人也擔心台灣企業長期競爭力受到抑制；從國內的角度觀察，爭議已久但即將實施的富人稅和大戶條款，加上半個月後即將舉行的九合一選舉，執政黨選情低迷，都會讓大咖裹足不前。以此推斷，股市成交量低迷難以避免，會否有其他可能被忽略的變數，足以影響未來一年的金融市場？

低油價，可能是強勢美元之外，另一個應長期追蹤的因子。

這波油價跌跌不休，從今年上半年最高點的每桶107.2美元下跌到11月14日的每桶74.2美元，跌幅高達30%；按照華爾街的標準，跌幅超過兩成就是熊市，這次原油進入空頭應可確立。油價下滑的主因在於供給充沛，特別是美國頁岩油的興起，再加上需求不如預期，石油輸出國組織（OPEC）和國際能源總署（IEA）都下修2015年的原油需求，還有美元漲勢凌厲，看來油價將續探底，然後在低檔盤旋一段時間。

油價走跌，第一個拍手叫好的當然是汽機車駕駛，每個月固定支出減少；全球央行也額手稱慶，少去了國際原油波動這種無法控制的變數，物價要大漲的機會不大，沒有立即升息的壓力，歐盟和日本還可以加碼寬鬆的貨幣政策，世界仍是錢滿為患，資金行情可持續下去。

第4季，台股資金不如以往充沛，還是可望出現「有基之彈」。

首先，匯市可望鬆口氣。筆者曾提醒美元即將走強，可以布局美元貨幣ETF因應。隨後美元確實走升，美元指數創下四年新高後有短歇的現象，主因在於其他主要貨幣跌深反彈。如歐洲央行總裁德拉基在最新的決策會議後，除原有購債計畫，並未宣布更明確的寬鬆措施，歐元貶勢在破1.26兌1美元後止住；日圓在貶過110兌1美元的六年高點後，日本政府出面喊話，跌勢也暫告一段落。

美元強勁，日圓重挫，引發韓元跟進，整體亞幣競貶，今年大買台股逾3,000億元、獲利已豐的外資，忍不住出脫持股，匯出資金。據金管會新統計，9月外資匯出台灣達30.1億美元（約新台幣918億元)，是27個月以來外資淨匯出最多的一個月，9月台股也大跌469點。依照筆者的「定錨理論」，短線看資金，在匯市穩住、外資賣壓宣洩後，台股有機會力守年線8,847點。

其次，第4季可望是全年出口最強的一季，基本面為台股最佳支撐。8月外銷訂單為382億美元，年增率達5.2%，為連續七個月正成長，也是歷年8月新高。由於年底從中國大陸十一長假，到感恩節、聖誕節、元旦、中國新年都是購物旺季，加上蘋果拉貨，9月的外銷訂單應可突破400億美元，確保年底旺季效應。除了手機訂單續增外，筆電訂單也回籠，8月資通產品訂單年增達5.1%，或是伏兵。

再者，九合一選舉將在11月29日舉行，這是超大型的地方選舉，也是2016年的總統大選前哨戰，執政黨偏多之心昭然若揭。