林成蔭 投資密碼 Kevin's Code

「又期待，又怕受傷害」正是目前投資人心情寫照，因為股市頻創新高看回不回，想進場賺錢，又怕遇到下跌，出清持股，又擔心錯失行情怎麼辦，所以股市越漲，很多人心中越焦慮。

要避免風險，最簡單的作法就是將投資組合的持股比重降下來，這樣當然就減少市場波動的影響。不過缺點是如果股市沒有如預期回檔，持續震盪趨堅，而減碼的標的正好扶搖直上，沒有低點可以回補，可就真的是「賣兒子，買老爸」。

以台股的台積電為例，6、7、8三個月外資大賣18.6萬張，股價在200~220元間陷入整理，9月份外資賣壓停歇，10月初張忠謀董事長拋出將於明年退休的震撼彈，股價稍微回檔後即挺進攻頂，外資只好追價回補，台積電再創波段新高，由此可見，減碼，在多頭市場其實也是一種風險。

另一種避險的方式是採取高水位持股，再以剩餘資金伺機布局與股市指數「負相關」的工具，所謂「負相關」指的是相關係數<0，當兩變數為負相關，代表其變動方向相反(如註1)，因此，當我們擔心股市下跌，就找出和股市負相關的商品配置，這樣做的好處是，無須出脫低檔布局的優質持股，但是當股市急挫或中期修正出現之際，又有部位會逆向上揚減少損失，不失為是在此刻投資的可行之道。

美國股市堪稱全球金融市場龍頭，而其中又以標普五百指數最具代表性，追蹤此一指數的SPY，是歷史最悠久全球最大的ETF，成立於1993年1月22日，迄今25年，規模達2414.12億美元(2017/09/29)，與其負相關的ETF相信具備一定程度的避險功能。

筆者從茫茫ETF海中，挑出兩種與SPY的相關係數呈現負相關的ETF，第一種理所當然，都是放空型的ETF，又可分為三大類 (如附表一) ，第二種另文說明:

• 第一類放空重要指數 : 排名第一的就是SH，這檔放空標普五百指數的ETF，和SPY的相關係數為-0.9955，幾乎是百分之百反向，排名第二、三名的是放空道瓊和那斯達克指數的DOG和PSQ，這意味著美國各大指數走勢相似度高，而SPY和這三檔放空指數型ETF走勢也是完全相反，只是程度有所差異(如附表二)。
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• 第二類放空特定產業 : 排行第4名的是SEF，放空型金融股的ETF，該ETF的投資策略就是追求日報酬相反於Dow Jones U.S. Financials Index日報酬；排第7名是SJB，放空型高收益ETF，本基金追求達到當日iBoxx $ Liquid High Yield Index指數反向的投資表現；排行第8名是REK，放空型房地產ETF，本基金追求達到當日Dow Jones U.S. Real Estate Index反向的投資表現。(附表三)
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• 第三類放空特定市場 : 排行第5名的是EFZ，放空MSCI歐澳遠東ETF，排行第6名的是EUM，放空MSCI新興市場ETF，可以看出，SPY和EFZ、EUM走勢相異，但波動幅度就不是完全反映。(附表四)
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以上的內容透露出兩個重要的觀念 :

1. 高收益債走勢和股市高度正相關 : 由上述第二類可知，標普五百指數下跌，而放空高收益會上漲，SJB追蹤的iBoxx $ Liquid High Yield Index，就是HYG，著名的高收益公司債券ETF追蹤的指數，因此，千萬不要以為高收益債券走勢和債券一樣，其實股市跌，高收益債會跟跌，2008年金融海嘯就是很好的例子。當年SPY跌幅達38.28%，HYG跌幅也有24.53% !
2. 分散投資區域幾乎無法分散風險 : 由上述第三類可知，當美股下跌，從歐澳遠東到新興市場都會跌，在全球化的世界，訊息一夕之間可以傳遍世界。

要避險，就配置放空該市場或放空與該市場連動性高的ETF，邏輯看起來很簡單，但「放空型ETF」指的是單日報酬的反向，一段時間後其報酬並不一定，另外透過衍生性金融商品如期貨、選擇權等操作，會有價差問題，所以並不適合長期持有，因此，第二種方法，就是找出持有哪些商品，能避開股市風險，將在下文說明。

註1 : 相關程度用相關係數r表示，-1≤r<1，r的絕對值越大，表示變數之間的相關程度越高，r為負數時，表示一個變數的增加可能引起另一個變數的減少，此時就是負相關。(資料來源:MBA智庫百科)